¿México está barato ya?; riesgos de un shock exógeno: BNP Paribas

La respuesta corta es no. La respuesta larga necesariamente distingue entre los diferentes activos méxicanos.

Algunos pueden argumentar que sí, y de hecho las métricas tradicionales de valoración como la paridad del poder de compra (PPP) y el índice Big Mac demuestran que el peso mexicano está discutiblemente barato y lo ha estado por algún tiempo.

Pero no hay indicios de que el peso, que se ha estado debilitando casi continuamente desde hace cuatro años, haya llegado a su punto más bajo. Para tener señales más claras, el equipo de BNP Paribas IP está analizando el mercado desde la perspectiva del riesgo soberano, y en particular los bonos denominados en dólares y los credit default swaps –CDS-.

“No creemos que estos activos se hayan abaratado suficientemente para ofrecer un riesgo/recompensa convincentemente atractivo”, explican Bryan Carter, responsable de renta fija de mercados emergentes, y Hardeep Dogra, portfolio manager de deuda soberana de los mercados emergentes en la gestora.

Los diferenciales de la deuda mexicana en dólares (para emisiones externas con vencimiento a 10 años) se han apreciado 40 puntos básicos desde los estrechos niveles del tercer trimestre del año pasado. En la actualidad sólo parecen incorporar una prima de riesgo adicional que refleja las implicaciones de una política comercial y de inmigración potencialmente más proteccionista de Estados Unidos.

En opinión de Carter y Dogra, estos diferenciales están lejos de descontar las consecuencias de un escenario negativo si estos riesgos se materializan. Cualquier reducción de la prima de riesgo requiere claridad en el marco de políticas de los Estados Unidos. “México corre el riesgo de sufrir tanto en el lado del comercio, con una perspectiva aún incierta de aranceles sobre las importaciones, como en el lado de la inversión, donde vemos un entorno mucho más complicado para las nuevas inversiones en el país”, dicen.

¿Por qué es esto tan importante?

Para los especialistas de BNP Paribas IP, el modelo económico de México puede resumirse en que es una fábrica para Estados Unidos financiada externamente, ya sea a través de inversiones directas o de cartera. Ambos pilares de este modelo han sufrido los envites de Trump y el caso base de la gestora para los próximos años es que el país va a sufrir con unas exportaciones posiblemente más débiles y una cuenta financiera deteriorada por las menore inversiones extranjeras directas (IED).

De esta forma, dicen ambos gestores, México se enfrenta a dos soluciones a los desequilibrios causados por el cambio de las políticas estadounidenses.

En primer lugar, puede incentivar una reorientación de la economía lejos de las importaciones con el fin de compensar los efectos negativos de la balanza comercial por las barreras de los Estados Unidos. Esto se logra de forma directa subiendo los tipos de interés, que ralentizan la economía nacional. En segundo lugar, puede aumentar el atractivo relativo de la deuda denominada en pesos mexicanos para los extranjeros elevando la tasa de interés pagada sobre esas emisiones.

De cualquier manera, ambos caminos terminan con la misma solución: sólo más subidas de tipos de interés pueden ayudar a México a recuperarse de las medidad de su vecino del norte.

En el lado positivo, los costos relativos de producción en México han bajado enormemente. Además, el endurecimiento de la política monetaria y fiscal en respuesta a la situación ayudará a reequilibrar las cuentas externas. La respuesta política a nivel nacional está siendo completamente ortodoxa (aparte de un intento de intervención monetaria) y si coincide con un escenario donde el proteccionismo estadounidense resulta benigno.

Desde una perspectiva de inversión, México ciertamente tiene el potencial de ser el “Brasil” de 2017: mayores tasas reales,  debilidad de la demanda interna, un crecimiento más lento y un mejor equilibrio externo.

Por el lado negativo, la vulnerabilidad de México surge de la acumulación de enormes pasivos en su posición de inversión internacional: el stock de potenciales saldos es muy significativo si lo peor se materializa.

De hecho, ambos gestores creen que es concebible que México experimente la primera crisis de deuda en moneda local, en la cual su fuerza se convierte en un pasivo, ya que históricamente, explican, este mercado ha sido fuertemente patrocinado por extranjeros y estos inversores no están vinculados al mercado local y pueden optar por salir en masa.

En resumen, la situación a la que se enfrenta México es de un shock exógeno potencial sin precedentes en su modelo económico. Cualquier escenario en el que  el inmenso volumen de deuda mantenido que tiene los inversores extranjeros se desinvierta tiene un potencial bajista significativo para los activos mexicanos.

¿Hay valor en los activos mexicanos?

BNP Paribas IP cree que potencialmente hay valor en el peso, pero no en la deuda en moneda local con tasas de interés aún en alza, y ciertamente no en el crédito externo.

Por: Funds Society , Miami

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